2017年个人汽车消费贷款资产支持证券跟踪评级分析报告(上)

摘要: 2016年是个人汽车消费信贷资产证券化产品快速发展的一年。截至2016年底,已有8家汽车金融公司和3家银

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摘要

2016年是个人汽车消费信贷资产证券化产品快速发展的一年。截至2016年底,已有8家汽车金融公司和3家银行,对汽车消费贷款资产支持证券完成了发行额度的注册。同时,在人民银行和银监会2015年和2016年相继重磅政策的支持下,2017年车贷ABS产品的跟踪评级不仅在数量与规模有较大幅度上升,而且涉及的产品交易结构也呈多样化。

本文主要从存续期间的证券信用表现情况、基础资产的信用表现两个方面,对2017年汽车消费贷款资产支持证券的跟踪评级结果进行梳理及总结分析,以期为投资者及时准确把握证券信用风险状况、为监管机构防控资产证券化市场风险提供一定参考。

本文分为上下两篇,上篇主要从证券端进行分析:从证券的信用表现情况来看,截至各证券跟踪评级基准日,全部证券均未触发信用事件,且全部处于正常兑付或提前兑付状态,无证券发生级别调降现象,部分证券出现了级别调升现象,这主要是与资产支持证券的现金流支付顺序及证券信用增级量的变化有关。

一、跟踪评级证券总量分析



从证券总量及其变化来看,此次被中债资信列入跟踪评级名单的Auto Loan ABS产品共有22单,其初始发行规模共计682.95亿元,对应资产池未偿本金余额共计695.00亿元,初始证券只数为68只。截至跟踪基准日,7只证券已偿付完毕,尚在存续的61只证券中有39只优先级证券与22只次级证券的未偿本余额总计为323.08亿元,对应资产池未偿本金余额共计348.65亿元。

目前,此次跟踪评级涉及项目优先A档和优先B档本金总量均有所下降,对应的各档兑付情况为,截至跟踪基准日22单产品中有21单产品优先A档证券部分或全部获付,有一单产品的优先B档部分获付,这一现象充分反映了过手型证券按各档证券优先级顺序偿还的特点;同时,超额抵押的规模有所上升,也反映了交易结构设置中将收入账余额转入本金账的优势,超额利差形成超额抵押,对优先档证券形成额外的支持。

二、债项级别迁移情况分析



在被跟踪的22单车贷项目中,共涉及46只优先级证券。截至跟踪基准日,有7只AAA级证券已兑付完毕,剩余的39只证券仅5只未达到AAA级别。这39只证券中,共有14只证券进行了上调,其中9只由AA+调升至AAA,2只由AA序列调整至AAA,1只由A+序列调整至AA+,1只由A序列调整至AA+,1只由A+序列调整至AA-;剩余的均维持原有级别。整体上看,64.10%的证券级别保持稳定,35.90%的证券级别进行了不同幅度的上调,不存在证券级别调降的情况,这与资产支持证券相应的增信措施有关。随着现金流的流入,优先档证券本金不断获付,使其占比不断缩小,相应的信用增级量不断上升。因此对于本次跟踪,出现信用级别的调升现象属于正常情况。

与16年的跟踪评级相比,今年车贷ABS产品的优先档证券评级结果调升幅度略有所提高。具体原因,主要是本次跟踪调升幅度较大的多为优先B档证券,优先B档证券发行之初具有的由次级和超额抵押提供的信用支持较少,随着优先A档证券的偿付,对应为优先B档证券拥有的信用支持提升幅度较为明显,故其级别调升幅度较大。

从2016年与2017年跟踪评级整体的Auto Loan ABS优先档证券级别迁移情况来看,都不存在级别调降的情况,说明车贷ABS产品的交易结构设计合理,同时资产分散度很高,少量基础资产的逾期或违约不足以影响证券的信用水平。在此基础之上,随着资产端现金流的流入以及优先档证券的不断获付,剩余的优先档证券风险进一步得到降低。

三、证券信用增级量变化分析



通过以上对跟踪评级证券级别迁移的分析,部分证券级别的调升主要原因在于其信用增级量的提升,因此有必要对各证券的信用增级量的变化进行统计,并分析其在信用增级中发挥的作用。

本期跟踪评级的22单车贷产品全部采用优先/次级结构的增信措施,且大部分证券都做出了过手型的偿付安排,因此随着资产端现金流的不断流入以及优先档证券的不断获付,次级档占比会逐渐变大,对优先档的增信作用就愈加明显。同样,由于车贷项目基础资产利率较高,在存续期内,能够积累较多的超额利差作为超额抵押,也会对优先档证券起到增信的作用。在22单被跟踪产品中,有3单产品采用了循环购买交易结构,在跟踪评级时点,一单尚处在持续购买期,其各档证券皆未开始兑付,剩余两单已结束持续购买,部分优先档已偿还完毕。除其中三单产品(这三单产品因为基础资产加权平均利率较低,因此发行之初就采用超额抵押作为增信方式,超额抵押随着证券端本金和利息的支付而逐渐摊薄)的超额抵押有所降低外,其余产品的次级与超额抵押占比较首次评级均有显著的增加,能够对优先档证券的兑付提供更充足的信用支持。经统计,截至各项目跟踪基准日,优先档证券信用增级量的算术平均值为30.06%,较上次评级增加了18.44%,其中福元2015-02次级档和超额抵押占比之和最大,为69.38%,这与该项目存续时间较长、优先档已部分兑付有关。

分开来看,较上次评级,在22单跟踪项目中,除华驭2016-05外的各单产品优先A档证券和优先B档证券的信用增级量均有明显提升,我们对其中14只证券评级进行了上调。其中金诚2016-01的优先A档和优先B档证券信用增级量变化最大,分别提升了50.30%和39.02%,主要是因为该单产品的资产端与证券端的利差较高,且其优先A-1档证券的期限较短。

四、证券提前还款风险分析



截至跟踪基准日,2017年跟踪的22单产品中有7只优先档证券已到期,其中3只在预期到期日当期获付完毕,4只提前偿还(均为提前一个月偿还),无预期到期日无法足额偿付的情况,说明资产端现金流入和证券端现金流出匹配程度较好。这一方面得益于基础资产逾期率、违约率以及提前还款较低,还款计划稳定;另一方面得益于基础资产与证券在利息支付方式(固定利率/浮动利率)上较为匹配,即使宏观利率环境发生波动,证券的流入流出也相对稳定。

截至跟踪基准日,证券的实际平均偿付比例为52.69%,基础资产本金的实际平均偿付比例为49.83%,证券的兑付比例高于基础资产本金的兑付比例。主要原因是在车贷项目交易结构的设计中,普遍作出了收入账在分配完次级期间收益后转入本金账的规定,在基础资产的逐渐兑付过程中,有超额利差流入本金账户,支持优先档证券本金的兑付。总体来说,证券的偿付速率与预测的基础资产本金兑付情况基本一致。

五、证券交易结构分析



整体来看,2017年跟踪的22单证券,交易结构设计合理且多样,首先,收入账支持本金账的机制,能缓释基础资产信用质量恶化可能带来的证券违约风险;其次,本金账回补收益账,能在较大程度上缓释流动性风险;再次,其中10单证券设置了超额抵押,能为优先档证券本金和利息的偿付提供一定的信用支持;而后,其中6单证券设置了外部流动性储备账户,用以支付当期回收款与优先级费用、优先级证券利息和优先级证券本金的差额部分,能较好的缓释流动性风险;另外,影响信用质量的事件触发机制能在基础资产或相关服务机构尽职能力发生重大变化时,调整交易的方式和现金流的分配顺序;最后,循环购买的结构能在一定程度上解决证券期限和基础资产期限的错配。

1
收入账户支持本金账户

收入账户对本金账户的支持主要体现在两个方面:一,对本金账户的违约额进行补足;二,补足及分配次级期间收益后若仍有盈余,则流入本金账户。从总体情况来看,加权平均超额抵押比率从首评时的1.39%上升到了跟踪时点的8.23%,除3单证券外,其余证券的超额抵押金额均有明显增加,说明收入账户在补足本金的违约额后仍有较充足的资金盈余,通过证券的本金账户分配给投资人。

2
本金账户回补收入账户

本次跟踪的对象中有3单证券跟踪时点的超额抵押金额较首评时有所减少,但均大于零,主要是因为入池贷款的利率水平较低,出现了负利差的现象,在当期回收利息不够支付当期优先级费用和优先级证券利息的情况下,本金账户需回补收入账户,在有初始超额抵押的情况下,初始超额抵押金额会优先进行补足。

本次跟踪的22单证券中,一单证券在上次跟踪过程中出现过负的超额抵押,即和信2015-02信用卡车贷分期项目,由于封包期利息并未入池,且在信托成立后前几期的证券应付利息较高,同时还需支付各项发行或者中介机构初始费用等,出现了负利差的现象,由于该项目没有初始超额抵押,此时就由本金账户对收入账户进行了回补,避免了优先级利息无法兑付而触发违约事件,由于之后的利差由负转正,收入账户回收款在支付完收入账户的应付款项后,转入本金账户,以对优先级证券本金的偿付进行支持,截至本次跟踪基准日,该项目的超额抵押金额已由负转正。因此,通过收入账户和本金账户相互支持的交易结构设计,可以有效的缓释证券的流动性风险和违约风险。

3
流动性储备金账户的设置

跟踪对象中有6单证券设置了外部流动性储备金账户,分别为福元2015-2期、德宝天元2016-1期、德宝天元2016-2期、福元2016-1期、福元2016-2期和睿程2016-2期。

在证券发行日或信托设立日,发起机构将相当于初始起算日资产池本金余额的一定比例(除福元2015-2为1.2%外,其余均为1%)的金额转入流动性储备账户,该金额为必备流动性储备金额,用以支付当期回收款与优先级费用和优先级证券利息的差额部分,较好的缓释流动性风险。若当期有使用流动性储备金账户,则在后期回收款充裕的情况下,会将该储备金账户的金额补足至必备流动性储备金额,以使该账户的设置能持续的提供流动性支持。若发生违约事件、清仓回购或在信托终止日,流动性储备金账户的金额将同其他回收款共同进行收入账户和本金账户下各项支出的顺序支付。

6单设置了流动性储备金账户的证券中,5单均是对优先级费用和优先级证券利息提供流动性支持,但福元2015-2期除提供该流动性支持外,还对优先级证券本金的偿付提供一定支持,即流动性储备金账户还用于支付优先级证券优先偿付本金(即证券未偿本金余额减去资产池余额),以缓释证券的违约风险。

4
影响信用质量的事件

截至跟踪评级基准日,全部受评优先档资产支持证券均没有出现逾期或违约情况,本息正常兑付,未触发信用事件。

5
循环购买的交易结构

跟踪对象中有3单证券采用了循环购买的交易结构,分别为和信2015-02期、华驭五期和融腾2016-1期。证券分为持续购买期和摊还期,持续购买期内,回收的本金用于购买新的贷款,不进行证券的本金摊还;当摊还期开始后,结束购买新的资产,并且开始摊还证券本金。这样的机制在一定程度上,解决了基础资产与证券期限错配的问题。其中,融腾2016-1期项目,虽然在持续购买期,每个收款期间的本金回收款用于持续购买,但A1级证券预期到期日在持续购买期内,在A1级证券预期到期日紧邻的前一个持续购买日,本金回收款用于先补足税费等优先级费用、优先级证券利息,支付优先A1级证券本金后,再进行持续购买,这样的交易结构设置,是为满足投资者对AAA级别且期限较短证券的需求。

为了保证足额购买、提高资金的周转效率,同时为了保证证券本金的足额偿付,信托合同中会约定提前摊还事件,若触发提前摊还事件,即使未到摊还期,也需提前结束持续购买期,开始进行证券本金的支付。提前摊还事件通常包括以下几个事件,一是购买日连续几次未持续购买;二是若在某一持续购买日(除第一个持续购买日以外)终,信托账户收到但尚未用于持续购买或者分配的本金回收款总额超过前一收款期间期末资产池未偿本金余额的一定比例;三是发生任一违约事件;四是发生任一加速清偿事件。截至跟踪基准日,3单证券均并未出现满足以上条件触发提前摊还的情形。其中,和信2015-02期和融腾2016-1期已结束持续购买期进入摊还期,华驭五期仍处于持续购买期。

6
非完全顺序的现金流支付机制

华驭三期、华驭四期、华驭五期(摊还期)项目设置了特殊的本金摊还机制,在正常、不触发任何增信条件的情况下,劣后受偿证券的本金会伴随优先受偿证券本金的偿付而获得一定偿付,优先级证券所能获得的信用支撑较顺序支付的证券会减少,随着入池贷款损失的增加,优先受偿证券本金的偿付速度会提高,在累计损失率达到一定程度后,现金流支付顺序才会回到顺序支付。截至本次跟踪基准日,华驭三期A级、B级、次级证券本金均有兑付;华驭四期A级、次级证券本金均有兑付,B级证券本金还未兑付;华驭五期处于持续购买期,A级、B级、次级证券本金均未兑付。

7
其他交易结构设置

福元2016-1期和福元2016-2期,在不触发任何信用事件的情况下,支付顺序没有优先保证优先档证券利息的支付,而是在支付完优先A级利息后,部分支付优先A级本金,金额等于前一支付日优先级证券余额高于资产池余额的部分(但在优先级证券法定到期日及以后,金额等于优先级证券本金余额),然后支付优先B级利息,回补流动准备金账户,再支付优先A级剩余本金,支付优先B级本金。

丰耀2016-1期,在触发加速清偿事件之前,收入回收款在支付完优先费用、贷款服务费用以及本金账累计转移额和违约额补足后的剩余金额,全部作为次级证券的收益,并不流入本金账户。因此,封包期利息及利差只能在一定程度上为优先级证券提供信用支撑。


本文转自公众号ABS行业观察,原文来源:中债资信评估有限责任公司。如有侵权,请联系删除。




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